国资入主的“新变量”：杉杉股份两大主业，靠什么把利润做实？
发布时间：2026-02-09 22:44 浏览量：2
2026 年 2 月上旬，杉杉股份的交易情绪明显升温：
2 月 6 日股价收盘 14.37 元/股、涨幅 10.03%
，市场关注点集中到“
控股股东重整+控制权可能变更
”这条主线。
公司在 2026-02-09 公告披露：控股股东杉杉集团及其子公司、管理人与重整投资人签署《重整投资协议》，
若重整成功，控股股东将变更为皖维集团，实际控制人将变更为安徽省国资委
；但《重整计划（草案）》仍需债权人会议、出资人组表决并经法院裁定批准，结果存在不确定性。
市场真正“在赌”的变量，并不复杂：
·
治理与融资环境是否改善
：控制权走向稳定后，银行授信、融资成本、供应链信用能否更顺。
·
利润是否来自主业、而非一次性项目
：公司 2024 年出现亏损，但 2025 年业绩预告显示“扭亏为盈”，更像是在验证“主业盈利能力是否恢复”。
这里的“治理改善”说人话就是：谁说了算、能不能把钱和资源用在刀刃上。
·
关键时间点
：2026-02-06 放量涨停；2026-02-09 披露重整投资协议公告。
·
市场核心叙事
：控制权可能转向国资体系（以重整成功为前提）。
口径：合并报表，归母为“归属于上市公司股东的净利润”。
·
2024 年
：营收
186.80 亿元
；归母净利润
-3.67 亿元
；扣非归母
-7.68 亿元
。
·
2023 年
：营收
190.70 亿元
；归母净利润
7.65 亿元
；扣非归母
2.19 亿元
。
·
整体毛利率（测算）
：2024 年约
14.35%
，2023 年约
16.13%
（按“营业收入-营业成本”计算）。
2025 年的“验证线索”（来自公告）
：公司预计 2025 年归母净利润
4.0–6.0 亿元
、扣非归母
3.0–4.5 亿元
；并披露“负极材料+偏光片两大业务合计净利润预计 9.0–11.0 亿元”。
“预盈公告”说人话就是：公司先给出一个经内部测算的区间，最终仍以审计后的年报为准。
公司 2024 年两大主业分别是
锂电负极材料
与
偏光片
，合计“扣除无商业实质收入后的营收”约
185.20 亿元
。
按产品划分（2024）：
·
负极材料
：收入
81.96 亿元
，毛利率
18.45%
；销量
33.95 万吨
。
·
偏光片
：收入
103.22 亿元
，毛利率
10.06%
；销量
15043.21 万㎡
。
“负极材料”是电池里装锂离子的一侧材料；“偏光片”是屏幕里控制光线方向的薄膜。两个赛道不同，但都属于重制造、重规模的生意。
负极材料过去几年的关键词是“扩产”，但到 2025 年后，市场更在意两件事：
销量增速能否持续、单位成本能否继续下降
。行业机构统计显示，2025 年全球负极出货量约 306.15 万吨、同比增长 49%（口径来自行业资讯汇总）。
决定行业竞争格局的矛盾点，正在从“有没有产能”变成“产能是不是一体化、成本是不是低”：
·
一体化
：把关键工序（比如石墨化等）自己做，成本与交付更可控。
·
价格传导变慢
：下游电池厂议价强，材料端涨价更难“一次性”传到终端。
“一体化”说人话就是：把最烧钱、最影响成本的环节握在自己手里，别完全依赖外部代工。
在电动车“续航+快充”诉求上升的大背景下，硅基负极（尤其硅碳路线）被视为提升能量密度与快充性能的重要方向；研究报告提到 CVD 等工艺突破推动硅碳负极产业化拐点临近（同时也提示产业化、技术路线与需求不及预期等风险）。
对杉杉股份来说，硅基负极不是“概念”，而是确定的研发与产能路线：年报披露硅氧产品已批量供应海外头部客户并实现装车，并规划宁波硅基负极基地、部分产能已投试产。
偏光片的需求和面板出货高度相关，但盈利的波动，往往来自上游关键材料。以
TAC 膜
为例：材料占偏光片膜材成本比例
超过 50%
，且 TFT 级 TAC 膜供应高度依赖日本厂商，存在供应与价格的不确定性。
到 2026 前后，偏光片行业的核心矛盾更像是：
·
需求端
：大尺寸电视、车载显示、OLED 等结构变化带来“规格升级”。
·
成本端
：关键膜材的供应格局与国产化进度，决定毛利率能否更稳。
说人话：卖得多不等于赚得多，关键看材料成本能不能压住、良率能不能提上去。
核心客户与定位
：公司年报披露与国内外主流电池企业建立合作，包括 CATL、Ultium Cells、比亚迪、LGES、ATL 等。
这门生意的赚钱逻辑更像“制造业基本盘”：
·
销量（出货吨数）
决定摊销能力：产线利用率高，固定成本摊得薄。
·
单位成本
决定毛利：原料、能耗、良率、石墨化工艺都会影响。
·
产品结构
决定上限：快充、人造石墨、硅基产品通常附加值更高，但研发与验证周期更长。
年报披露公司已形成内蒙古、四川、云南一体化基地布局，并规划芬兰 10 万吨负极产能以服务海外市场；同时推进石墨化工艺迭代（坩埚炉改进、厢式炉工艺等）以提升效率、降低成本。
偏光片的商业模式更接近“薄膜加工+定制供货”：客户认证严格、供货关系偏长期。年报披露下游客户包括京东方、华星光电、LG 显示、夏普、天马、群创等。
这门生意的关键经营变量通常是：
·
高端产品占比
：大尺寸 LCD TV、OLED TV/手机等规格升级能抬高单价。
·
良率与交付
：薄膜工艺对稳定性要求高，良率上来，利润才跟得上。
·
贴近客户的产线
：年报提到 RTP 产线可在客户厂区实现裁切、检测、贴附，降低物流与包装成本、提高效率。
把两门生意合在一起，公司利润大致可以写成：
利润 ≈（负极销量 × 单吨毛利）+（偏光片面积 × 单位毛利）−（母公司费用+财务费用）−（参股企业亏损/减值等）
2024 年亏损的结构性线索也在年报里被写得很直白：公司披露母公司“三项费用”约 3.68 亿元、参股企业权益法亏损约 5.06 亿元、以及资产减值约 3.94 亿元，对利润形成拖累；同时也披露两大主业合计净利润约 6.59 亿元。
说人话：主业能赚钱，但集团层面的费用、投资与减值，把利润“吃掉”了。
本轮叙事的核心，是“重整推进+业绩修复”。它都能被验证，且验证点很具体：
1.
重整关键节点
：债权人会议/出资人组表决、法院裁定批准、经营者集中申报等是否顺利推进（决定控制权是否真的发生变化）。
2.
2025 年审计结果
：业绩预告给出归母净利润 4–6 亿元、扣非 3–4.5 亿元区间，最终以年报为准。
3.
两大主业利润能否“留在报表上”
：重点看母公司费用收敛、参股企业亏损变化、减值计提节奏（决定“主业赚钱”能否转成“归母赚钱”）。
4.
负极：一体化产能释放与硅基进度
：吨位增长、单位成本变化、硅基负极基地爬坡与客户验证节奏。
5.
偏光片：高端化与关键材料成本
：大尺寸/OLED 结构变化能否提升均价，同时 TAC 膜等关键材料供应与价格是否稳定。
说明：以下量化为
基于行业一般水平推算
的敏感性示例，用于理解“风险如何传导”，不等同于公司指引。
1.
原材料与能耗上涨 → 毛利率下滑
o负极材料成本中，原料与能耗通常占大头。以 2024 年负极成本约 66.85 亿元为基数，若其中 85% 为原料/能耗，且相关成本上升 10%，则成本增加约
5.68 亿元
，将显著挤压该业务毛利（2024 年负极业务毛利约 15.12 亿元）。
2.
关键膜材（TAC 膜）价格波动 → 偏光片利润弹性变大
o公开材料显示 TAC 膜占偏光片膜材成本比例超过 50%，且供应集中度高。若关键膜材价格上行且传导不畅，偏光片毛利率可能被动下滑。
3.
下游价格战 → “量增但利薄”
o电池与面板环节均具备强议价能力，若行业进入“以价换量”，材料端涨价难以传导，可能出现销量不错但单位毛利走低。
4.
海外项目与扩产节奏不及预期 → 折旧/费用前置
o年报披露公司规划芬兰 10 万吨负极产能，海外建设涉及审批、供应链与汇率等多重变量；若爬坡慢，折旧摊销会更“重”。
5.
重整不确定性 → 融资与经营预期反复
o公告明确重整计划仍需多方表决及法院批准，存在不确定性；若关键节点受阻，市场对“治理改善”的预期可能回撤。
财务指标（4个）
1.营业收入与同比（季度）
2.综合毛利率（季度）
3.经营活动现金流净额（季度）
4.财务费用与有息负债变化（季度/半年报）
经营指标（6个）
5. 负极材料出货量（吨）与同比（季度/年报）6. 负极单位毛利（用“分部毛利/出货量”近似） 7. 硅基负极进度：宁波基地爬坡与客户认证节点8. 偏光片出货面积（万㎡）与同比（季度/年报） 9. 偏光片高端产品结构（大尺寸/OLED 等占比变化，来自定期报告口径）10. TAC 膜等关键材料的采购与价格稳定性（可用行业公开信息+公司披露交叉验证）
杉杉股份当下最值得研究的，不是“概念”，而是两件可落地的事： 其一，控股股东重整若成功，控制权与融资环境是否走向稳定；其二，负极与偏光片两大制造主业，能否把销量增长与降本增效，持续转化为可持续的归母利润。
·本文仅用于企业经营研究与信息梳理，不构成任何形式的投资建议。
·文中涉及的业绩预告与行业数据均可能在后续公告与审计后发生变化，请以公司正式披露为准。
·风险量化示例为“基于行业一般水平推算”，用于解释传导路径，不代表公司实际结果。