深度解析：安徽国资缘何青睐杉杉股份

2026年2月8日，杉杉股份（SH600884）发布的公告显示，其控股股东杉杉集团有限公司的重整进程已取得关键性突破。根据公告披露，杉杉集团及其全资子公司宁波朋泽贸易有限公司、杉杉集团管理人与重整投资人安徽皖维集团有限责任公司、宁波金融资产管理股份有限公司正式签署了《重整投资协议》。此次交易若最终完成，将标志着这家市值逾320亿元的新能源材料领军企业正式由民营控股转变为国资控股，实际控制人将变更为安徽省人民政府国有资产监督管理委员会。

从交易规模来看，此次安徽国资的投入堪称大手笔。皖维集团用于直接收购股票及承接相关权益的投资总额上限预计不超过约71.56亿元人民币。这一巨额资金安排背后，是一套精密的控制权获取设计：皖维集团将通过“直接收购+一致行动”的组合策略，实现对杉杉股份总计21.88%股份表决权的有效控制。具体而言，其第一步计划以每股约16.42元的价格，直接受让债务人持有的13.50%股权，对应总价款约49.87亿元；第二步则通过协议约定，在至少36个月的期限内，与债务人持有的剩余8.38%股权保持一致行动。这种安排既确保了控制权的稳定性，又在一定程度上缓解了短期资金压力，堪称一举两得。

从交易参与方来看，此次联合投资体现了“产业资本+地方国资+专业资产管理”的复合型思路。作为主导方的皖维集团，是安徽省国资委直属的大型化工与新材料制造企业，其资产规模超过百亿元。特别值得注意的是，在本次重整收购前夕，皖维集团自身也完成了重要的股权重组：安徽另一大国有资本平台海螺集团通过现金增资近50亿元取得其60%股权，同时安徽省投资集团与安徽省国有资本运营控股集团通过股权划转各获得20%股权。

这一系列操作显著增强了皖维集团的资本实力，其收购杉杉股份股权的资金安排与海螺集团的增资额度高度契合，显示出省级国资体系的统筹布局。而联合体中的宁波金资，其实际控制人为宁波市财政局，在此次交易中主要承担设立并管理破产服务信托、处置非上市资产等专业化职能，体现了地方国资在化解本地企业风险中的协作支持。整体而言，若此次交易顺利落地，不仅将化解杉杉集团的债务困局，更将成为安徽省国资体系跨省进行战略性产业布局的典型案例。

图1：皖维集团入主杉杉股份交易结构示意图

本图展示了皖维集团通过“直接收购+一致行动”获取控制权，以及通过设立破产服务信托处理剩余资产与债务的核心路径。

杉杉集团的重整之路并非一帆风顺，而是经历了长达近一年的复杂博弈与多轮筛选。这段历程始于2025年3月，当时宁波市鄞州区人民法院裁定对杉杉集团及其子公司进行实质合并重整。首轮重整中，以民营资本为主导的联合体曾提出受让杉杉股份23.36%表决权的方案，但因该方案在产业协同性方面未能获得债权人广泛认可，最终于2025年10月被否决。这一结果反映出，在涉及核心产业企业的重整中，单纯的财务投资已难以满足各方期待，产业背景与长期发展承诺成为关键考量因素。

首轮重整受挫后，管理方于2025年11月重新启动投资人招募，并明确要求意向方需具备偏光片或负极材料相关产业背景。这一调整吸引了包括方大炭素在内的多家产业资本关注。公开资料显示，方大炭素虽进行了初步接洽与尽职调查，但最终因“调查时间不充分、资产价值评估存在难度”等原因选择退出。这一插曲也从侧面揭示了杉杉集团资产债务结构的复杂性，以及潜在投资方在评估过程中面临的挑战。

在经历前两轮意向方的进退之后，由皖维集团、海螺集团和宁波金资组成的联合体在第三轮博弈中脱颖而出。市场分析普遍认为，其胜出主要基于以下几方面优势：首先是产业协同的高度契合，皖维集团在新材料领域的深厚积累与杉杉股份的主营业务存在潜在整合空间；其次是雄厚的资金与信用支撑，背靠安徽国资体系，其投资实力与履约能力具有较高保障；最后是兼顾多方利益的方案设计，不仅在收购价格上体现了诚意，还通过设立服务信托等方式为债权人提供了多样化选择，极大提升了方案的可接受度。正是这些综合优势，使其在激烈的竞争中赢得了最终机会。

图2：杉杉集团重整历程关键节点时间线

安徽国资此次重金布局杉杉股份，其深层逻辑远不止于财务投资或风险化解，更在于双方产业战略的高度契合与未来协同发展的巨大潜力。皖维集团的核心业务聚焦于聚乙烯醇（PVA）及其衍生材料，属于基础化工新材料范畴；而杉杉股份已成功转型为全球锂电池负极材料与偏光片的重要供应商。两者虽处于产业链不同环节，但在“新材料”这一广阔赛道中，存在着显著的技术共通性与资源互补性。

具体到负极材料领域，杉杉股份作为全球人造石墨负极材料的领先企业，其发展深度受益于新能源汽车与储能市场的快速增长。据其2025年度业绩预告披露，公司预计实现归母净利润4至6亿元，成功实现扭亏为盈，其中负极材料与偏光片两大主业的销量与盈利提升成为核心驱动力。皖维集团在化工新材料领域长期积累的研发经验、生产工艺与质量控制体系，有望从原材料创新、工艺优化及成本控制等多维度赋能杉杉股份的负极材料业务，从而提升其综合竞争力。

此外，杉杉股份的偏光片业务作为显示面板的核心组件之一，也属于功能性薄膜新材料范畴。皖维集团在相关薄膜材料领域的技术储备，同样可能为该项业务带来协同创新的机会。更为重要的是，安徽国资的入主将为杉杉股份带来超越技术层面的战略性资源。依托国有资本平台的信用优势与资金支持，杉杉股份的融资渠道有望进一步拓宽，融资成本可能降低，这将为需要持续投入研发与产能扩张的新材料企业提供坚实后盾。在当前行业竞争日趋激烈、技术迭代加速的背景下，这种产业与资本的双重协同，无疑将为杉杉股份的长期发展注入强劲动力。

若将视角从企业层面提升至区域产业发展格局，此次收购可视为安徽省构建新能源汽车全产业链、实施“补链、延链、强链”战略的关键举措。近年来，安徽省特别是合肥市已成功培育了以蔚来、比亚迪、大众（安徽）等为代表的新能源汽车整车制造集群。然而，一个完整且富有韧性的产业生态不仅需要终端组装能力，更离不开上游核心材料与关键部件的自主供应体系。杉杉股份的核心产品——锂电池负极材料，正是动力电池不可或缺的四大主材之一，属于产业链上游的战略性环节。

在本次收购之前，安徽省在锂电池负极材料制造领域尚未形成具有全国影响力的龙头企业。通过此次控股杉杉股份，安徽一举补齐了产业链的这一关键环节，使得本省的新能源汽车产业生态更加完整与高效。未来，省内整车企业的电池需求有望与杉杉股份的负极材料供应实现近距离协同，从而降低物流成本、提升供应链响应速度，并增强整个产业链的自主可控性。

这一布局与安徽省在“十四五”规划中关于加快发展新能源汽车、新材料等战略性新兴产业的部署高度契合。它体现了地方国资正从传统的资产管理者向产业战略推动者转变，积极运用资本手段服务区域经济发展大局。通过控股杉杉股份，安徽不仅获得了一家技术领先、市场广阔的上市公司，更将全球负极材料领域的重要产能、技术及品牌纳入本省产业版图，为安徽从新能源汽车制造大省向创新强省的跨越奠定了更为坚实的基础。

图3：安徽新能源汽车产业链布局与杉杉股份的补链作用

示意图显示安徽通过引入杉杉股份，弥补了其在锂电池关键材料（负极）环节的龙头企业缺失，完善了从材料、部件到整车的全产业链布局。

本次重整投资协议之所以能够在复杂局面下达成共识，与其创新且务实的交易结构设计密切相关。该方案并非简单的股权买卖，而是围绕“控制权获取”、“债务清偿”与“资产处置”三大核心目标，构建了一个多层次、内含选择权与风险隔离机制的综合体系。在控制权安排上，如前所述，采用了“部分直接收购+长期一致行动”的复合模式。这种设计既确保了新控股股东能够迅速确立管理主导权，又通过协议锁定了剩余股权的表决权归属，在控制效率与资金节奏之间取得了良好平衡。

在债务清偿这一核心环节，方案体现了显著的灵活性。对于与部分保留股权相关的债权人清偿，皖维集团提供了“即期现金清偿”与“远期信托受益”两种可选路径。这种设计尊重了不同债权人的流动性偏好，提升了方案的整体接受度。尤其值得关注的是方案中引入的“破产服务信托”机制。该信托将承接债务人名下的保留股权及其他非上市资产，由专业机构进行后续处置，所得用于清偿信托受益人。这一安排有效隔离了非上市资产的潜在风险，避免其未来对杉杉股份的上市公司主体造成不确定性影响，保护了核心业务资产的独立性与健康发展。

当然，任何复杂的交易都伴随着相应的风险与不确定性。公告亦明确提示，本次签署的仅为投资协议，后续的《重整计划（草案）》尚需经过债权人会议与出资人组表决通过，并获得法院裁定批准，同时还需履行必要的反垄断申报等程序。因此，重整的最终成功仍存在一定不确定性。此外，交易完成后的整合挑战亦不容忽视。如何实现皖维集团与杉杉股份在管理体制、企业文化及业务战略上的有效融合，真正释放“1+1>2”的协同效应，将是摆在安徽国资面前更为长期且艰巨的课题。

图4：皖维集团股权重组与本次收购的资金联动示意

皖维集团在收购杉杉股份前，获得了海螺集团等安徽国资体系的强力增资，其收购资金与增资额高度关联，显示了省级国资的统筹安排。

倘若此次国资入主顺利完成，杉杉股份将开启其发展历程中全新的一章。短期内，最直接且积极的变化将是公司信用基础的根本性改善。国资控股股东的背景，预期将显著增强金融机构及产业链伙伴对杉杉股份的信心，其融资渠道有望更加畅通，融资成本可能下行，长期以来可能存在的流动性压力或将得到根本缓解。这对于需要持续资本投入以支撑研发创新与产能扩张的新能源材料企业而言，无疑是重大利好。与此同时，控股股东的变更也可能带来公司治理结构的优化调整，新股东如何与公司现有成熟的管理团队实现高效融合，建立既符合国资监管要求又适应市场竞争需要的现代企业制度，将是首要的管理课题。

从中长期视角看，发展的机遇与挑战将主要集中于“协同整合”的广度与深度。机遇在于，杉杉股份可以更深入地融入安徽的新能源汽车与新材料产业集群。除了与皖维集团探索技术协同外，还可以更紧密地对接省内下游龙头企业的需求，开展联合研发甚至共建产能，实现从标准化供应商向深度解决方案伙伴的角色升级。安徽国资所能链接的产业资源与政策支持，也可能为杉杉股份在本地扩大投资、吸引人才提供助力。

然而，挑战也同样现实。跨省、跨所有制的整合历来考验着各方的智慧与耐心，双方在决策流程、激励体系、文化理念等方面的磨合需要时间与策略。国资体系强调的规范性与稳健性，如何与新能源行业快速迭代、灵活应变的市场特性有机融合，将是对新管理团队的持续考验。此外，杉杉股份作为一家业务遍布全球的企业，其国际客户与合作伙伴如何看待其控股股东性质的变更，也需要通过透明的沟通与持续卓越的绩效来积极回应。对于中国新能源材料产业格局而言，安徽国资的此次战略性介入也可能产生深远影响。

总而言之，安徽国资拟入主杉杉股份，是一个集债务化解、产业整合与区域战略布局于一体的标志性案例。它不仅关乎一家上市公司的未来，更折射出在经济结构转型与产业升级的时代背景下，地方政府与国有资本角色的积极演变。其最终的成功，将不仅取决于交易协议的完美签署，更取决于未来数年间，产业协同的种子能否在市场的土壤中生根发芽、开花结果。