贝特瑞联手宝安，入局杉杉百亿重整战

2025年12月12日，北交所上市公司贝特瑞与其控股股东中国宝安同步公告，已联合缴纳5000万元尽调保证金，正式报名参与杉杉集团的“实质合并重整”第二轮投资人招募。

一旦这个全球负极材料领域的“双龙头”成功合并，将改变全球锂电池材料的竞争版图。

重整起始：从创始人猝逝到资本围猎，杉杉系的至暗时刻

2023年2月，杉杉系创始人郑永刚的猝然离世，如同推倒了一连串多米诺骨牌的第一块。随着继母子控制权之争浮出水面，公司信用急剧收缩。

到2024年，危机全面爆发。杉杉集团年报首次出现亏损，金额达3.67亿元。更严重的是其债务状况——有息负债高达236.7亿元，短期债务缺口达53.6亿元，触发了交叉违约条款。

2025年2月25日，宁波市鄞州区法院裁定受理杉杉集团破产重整。不到一个月后的3月20日，法院进一步裁定杉杉集团与其核心贸易平台宁波朋泽进行“实质合并重整”，合并后的债权总额高达335.5亿元，另有暂缓债权84.4亿元。

重整之路并不平坦。2025年6月6日，管理人发布了首轮投资人招募公告。三个月后，“民营船王”任元林旗下的扬子江金控联合TCL产投、东方资管等签署了32.84亿元的协议，计划拿下杉杉股份23.36%的股权。

产业博弈：三类资本角逐，重整案背后的多方角力

杉杉股份的重整吸引了三类资本的关注：债权银行团、财务投资派和产业协同派，形成了一场“三国杀”。

债权银行团手握关键否决权。工商银行、建设银行、中国银行、浦发银行等合计持有担保债权约130亿元，他们对清偿率高度敏感，拥有表决否决权。

财务投资派包括扬子江金控、东方资管、TCL产投等，虽然首轮方案被否决，但仍可能通过债转股价差或信托份额二次介入。

产业协同派则包括了方大炭素、湖南盐业集团以及宝安集团-贝特瑞联合体，分别代表着不同的产业逻辑和战略诉求。

方大炭素作为国内石墨电极龙头，正积极向负极材料领域延伸。该公司在硅碳负极、氧化物固态电解质等实验室环节已取得突破，但缺乏万吨级规模化产能。

湖南盐业集团作为省属国资，2024年营收达90亿元，提出“盐+新能源”第二增长曲线，具有资金成本低和政府资源充足的优势。

协同效应：产能、技术与客户资源的全面融合

如果贝特瑞成功入主杉杉股份，将产生多层次的协同效应，从根本上改变负极材料行业的竞争格局。

产能方面，石墨化缺口有望一次性补齐。杉杉股份拥有国内最大的人造石墨一体化产能，其在内蒙古、四川的基地合计约15万吨石墨化产能。单位石墨化成本较外委低约3500元/吨。

贝特瑞目前石墨化自给率不足60%，整合完成后可直接降低外委加工费10亿元以上，相当于其2025年预测净利润的20%。

客户资源的整合将形成全球前十大电池厂“全覆盖”的格局。贝特瑞的核心客户包括宁德时代、松下、三星SDI；而杉杉则深度绑定了LGES、比亚迪和国轩高科。

整合后，交叉认证时间可缩短6个月，并能立即扩大对北美、日韩储能电池市场的渗透率。

行业震动：从“五强并立”到“双超多专”的格局重塑

贝特瑞与杉杉的潜在合并，将对负极材料行业产生三重冲击，推动行业进入全新的竞争阶段。

竞争格局将从“五强并立”转向“双超+多专”。2025年，全球负极材料出货量预计达到210万吨，贝特瑞和杉杉合并后合计超过70万吨，全球占比有望超过33%，国内占比有望超过48% 。

这将显著拉开与第三名璞泰来的距离。第二梯队厂商如尚太科技、中科电气、东岛新能源、凯金新能源等，可能被迫转向以快充石墨、硬碳、多孔碳、钠电负极为突破口的高差异化路线。

石墨化自给率提升将推动行业成本曲线下移。石墨化加工费已从2022年的高点2.8万元/吨，跌至2025年第四季度的1.1万元/吨，但仍占人造石墨成本的45%。

整合后，龙头企业的自给率有望提升至80% 以上，行业边际成本可能再降1500-2000元/吨，电池厂负极采购均价可能跌破2.5万元/吨，加速电动车的平价化进程。

仍有波澜：重整程序本身的多重不确定性

1.此次重整流程复杂，任何环节受阻都可能导致整合失败。

激烈的资格竞争：贝特瑞-宝安联合体并非唯一的竞标方。产业资本方大炭素（背靠“方大系”）和具有国资背景的湖南盐业集团也已正式报名，且都满足管理人“有产业背景优先”的要求。特别是湖南盐业集团，其国有背景带来的资金成本优势和地方政府资源，是重要的竞争筹码。

债权人会议是关键“否决点”：即使被选为投资人，其方案也必须在债权人会议上获得通过。杉杉集团债务庞大，截至2025年9月29日，经审查确定的债权合计达335.50亿元。其中，持有约130亿元担保债权的银行团对清偿率高度敏感，拥有实际否决权。

首轮重整中，由扬子江金控主导的方案正是因未能获得关键债权组的支持而失败。这表明，投资方必须提出一个能平衡各方利益的复杂方案，难度极大。

2.反垄断审查：最大的政策变量

这是本次整合面临的最突出、最明确的监管风险。贝特瑞和杉杉股份分别是全球负极材料出货量第一和第二的企业。根据《国务院关于经营者集中申报标准的规定》，两家公司的营收规模已远超申报门槛，此次整合必然触发经营者集中审查。

监管机构审查的核心是判断交易是否会实质性限制或排除相关市场的竞争。两家龙头合并后，在人造石墨等细分市场的份额将占据绝对主导地位，可能引发对下游电池客户议价能力过强、抑制行业创新等担忧。审查结果可能是附条件通过（如要求剥离部分产能、保持独立运营等），也可能是禁止合并。中国宝安在公告中也明确将此列为重大不确定性风险。

3.潜在的内部整合难题

即便闯过所有外部关卡，两家巨头合二为一也绝非易事。

“巨无霸”合并的管理挑战：贝特瑞和杉杉股份均是拥有成熟体系、庞大团队和鲜明企业文化的行业巨头。合并后管理架构如何设计、企业文化如何融合、决策效率如何保证，都是巨大挑战。历史上，体量相当的巨头合并后因内部消耗导致1+1

业务重叠与客户协调：双方在负极材料领域存在直接竞争和业务重叠。整合后，如何优化产能、协调原有技术路线、避免内部竞争，需要精细操作。同时，双方客户虽有互补，但也存在重叠，合并可能引发部分大客户对供应链过度集中的担忧，反而促使它们去扶持其他供应商。

总而言之，贝特瑞整合杉杉的设想虽然描绘了美好的产业协同前景，但其通往成功的道路布满荆棘。激烈的竞标、严苛的债权人、几乎必经的严格反垄断审查，以及合并后的整合难题，都是可能让这场“世纪整合”止步的现实障碍。

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